Thay đổi phương thức mua ngoại tệ không nhất thiết làm thay đổi lãi suất

Lâu nay báo chí và giới phân tích vẫn có thói quen nhìn vào động thái chính sách liên quan đến mua, bán ngoại tệ của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) để nhận định xu hướng của lãi suất tiền đồng.

Thay đổi phương thức mua ngoại tệ không nhất thiết làm thay đổi lãi suất

Cụ thể, việc NHNN gần đây thay đổi phương thức mua giao kỳ hạn sáu tháng về phương thức mua giao ngay, theo giới phân tích, sẽ tạo nguồn cung (tiền) mới và tức thời. Do đó, thanh khoản được kỳ vọng sẽ tiếp tục dồi dào, làm giảm nhẹ mặt bằng lãi suất trong (các) tháng tiếp theo(1).

Nhận định này có thể không chính xác, vì những lý do sau:

Thứ nhất, cung tiền, và do đó, lãi suất có thay đổi hay không thì không chỉ phụ thuộc vào mỗi hành động mua/bán ngoại tệ của NHNN (hay mua/bán kiểu gì, theo phương thức nào). Vì một lý do nào đó, nếu NHNN nhận thấy cung tiền của mình đã đủ lớn ở mức cần thiết, họ hoàn toàn có thể, một mặt, mua vào ngoại tệ (để, ví dụ, đáp ứng nhu cầu tăng dự trữ ngoại hối), một mặt lại tung trái phiếu chính phủ, tín phiếu NHNN ra để hút tiền đồng về. Đây là hành động gọi là sterilisation (trung hòa tiền tệ).

Cho nên, muốn biết hành động mua vào ngoại tệ của NHNN có phải là hành động nới lỏng tiền tệ (để hạ lãi suất tiền đồng) hay không thì ít nhất cũng phải phân tích xem trong cùng thời điểm diễn ra việc mua ngoại tệ với số lượng đáng kể này thì NHNN có tiến hành bán trái phiếu chính phủ, tín phiếu NHNN qua thị trường mở để thu bớt tiền đang lưu thông trong nền kinh tế về kho quỹ của NHNN hay không.

Nhiều phân tích tuy cũng nhắc đến hoạt động của NHNN trên thị trường mở nhưng lại chỉ chú trọng đến việc NHNN có chào thầu cho vay (cho vay các ngân hàng thương mại qua cầm cố giấy tờ có giá của họ) trên thị trường này hay không. Lẽ ra, phải tập trung vào phía ngược lại, tức NHNN có bán trái phiếu chính phủ hay tín phiếu NHNN cho ngân hàng thương mại hay không.

Tất nhiên, có không ít giai đoạn mà không thấy NHNN có bất kể hành động gì trên thị trường mở, dù là cho vay ra hay thu tiền về. Ngoài khả năng NHNN không công bố đầy đủ thông tin – là điều khó có thể phủ nhận, tự bản thân việc NHNN không có hành động gì trên thị trường mở như vậy vẫn chưa đủ để nói rằng NHNN đã nới lỏng tiền tệ (thông qua việc một mặt thì mua vào ngoại tệ, mặt khác thì không bán ra trái phiếu chính phủ hay tín phiếu NHNN).

Bởi, để kết luận như vậy thì ít nhất vẫn phải xem NHNN đã thực sự có mua vào ngoại tệ hay không, mua bao nhiêu, có đáng kể hay không. Nói cách khác, (thay đổi về) phương thức mua ngoại tệ của NHNN, và kể cả việc mua ngoại tệ, không nhất thiết là chỉ dấu cho thay đổi về cung tiền của NHNN, từ đó có kết luận về xu hướng lãi suất trong tương lai.

Thứ hai, giả sử thực sự NHNN có mua ngoại tệ và theo phương thức giao ngay, đồng thời không tiến hành trung hòa tiền tệ. Lúc đó, quả thật cung tiền đồng sẽ tăng lên tức thời. Nhưng điều này cũng vẫn là không đủ để nói lên xu hướng của lãi suất trong thời gian sau đó.

Giả sử đồng thời, hoặc một thời gian ngắn sau đó NHNN lại có những hành động theo xu hướng thắt chặt tiền tệ, gồm tung trái phiếu, tín phiếu ra để hút tiền về qua thị trường mở như nói ở trên, hoặc NHNN cắt giảm cho vay tái chiết khấu, tái cấp vốn, thậm chí nâng tỷ lệ tiền gửi dự trữ bắt buộc hay giảm lãi suất trả cho tiền gửi dự trữ bắt buộc, tiền gửi vượt dự trữ bắt buộc. (Lưu ý thêm là hầu như NHNN không công bố thông tin về các khoản cho vay tái chiết khấu, vay tái cấp vốn để biết là NHNN có nới lỏng hay thắt chặt tiền tệ qua kênh này hay không). Những hành động mang tính thắt chặt này sẽ trung hòa, giảm tác dụng của hành động nới lỏng tiền tệ qua việc mua vào ngoại tệ, kể cả theo phương thức giao ngay, của NHNN.

Thứ ba, và từ việc kết hợp các yếu tố phân tích như trên, cách duy nhất để “thấy” được xu hướng lãi suất và thanh khoản trong tương lai gắn liền với việc thay đổi phương thức mua bán ngoại tệ của NHNN là phải đồng thời xem xét việc mua bán ngoại tệ của NHNN có thực sự đã diễn ra hay không và ở quy mô bao nhiêu (bao nhiêu tiền đồng đã được tung ra thị trường ở một thời điểm cụ thể), và số liệu về cung tiền tại thời điểm có hành động mua bán ngoại tệ và sau đó.

Tuy nhiên, vì NHNN nếu có công bố số liệu về cung tiền thì cũng chỉ làm vậy ít nhất là sau hai tháng kể từ tháng hiện tại, nên hành động mua bán ngoại tệ của NHNN (chứ chưa nói đến phương thức mua bán ngoại tệ của NHNN) có làm thay đổi lãi suất và thanh khoản hay không chỉ có thể kết luận được sau ít nhất hai tháng.

Nhưng vì trong hai tháng sau đó hoàn toàn có khả năng NHNN sẽ tiến hành những hành động chính sách khác liên quan đến cung tiền như nói ở trên. Nên rốt cục… khó có thể kết luận gì về mối liên quan giữa phương thức mua bán ngoại tệ của NHNN, kể cả bản thân việc mua bán ngoại tệ của NHNN, với xu hướng của lãi suất và thanh khoản trong tương lai sau đó!

Theo TBKTSG